Optionalitet, varians och energi

Optionalitet är ett klurigt djur och ett ämne om vilket varje utlåtande kräver en ensemble av kvalificeringar för att stå robust inför förutsägbara invändningar. Nedan kommer jag göra mig skyldig till en del förenklingar men dessa är försumbara i kontexten av det huvudsakliga syftet att identifiera relativt värde som uttryckt i priset på optionalitet.

Den relativa prissättningen på optionalitet informeras av en distributions uppskattade varians. En distribution med låg varians kommer allt annat lika legitimera ett lägre pris på optionalitet än en distribution med högre varians. Det är omöjligt att kategorisera kostnaden på optionalitet som billig eller dyr utan att ta hänsyn till distributionens varians. Om distributionens uppskattade varians förändras legitimeras en omprövning av priset på optionalitet.

Omprövningen sker oftast mot bakgrunden av realiserad varians. Den realiserade eller historiska variansen extrapoleras och uttrycks i det nya priset på optionalitet. En överdriven emfas på empiri innebär att prissättningen på optionalitet ibland tar undermålig hänsyn till utvecklingen i marknadsdynamiker som ännu inte hunnit uttryckas i pris.

Tendensen att ompröva prissättningen på optionalitet först efter realiserad varians tillåter för diskrepanser mellan den historiska variansen som uttryckt i priset på optionalitet och värdet på optionalitet som uttryckt i uppskattad framtida varians. Dynamiken är densamma gällande fenomen som skew (relativ asymmetri i distributionen) och kurtosis (den relativa tjockleken på svansarna i distributionen).

Det största relativa värdet finns att hitta i inflektionspunkterna när priset på optionalitet omprövas som en effekt av realiserad varians, skew eller kurtosis.

”The steep rise in European gas prices has been driven by a combination of a strong recovery in demand and tighter-than-expected supply, as well as several weather-related factors. These include a particularly cold and long heating season in Europe last winter, and lower-than-usual availability of wind energy in recent weeks. Going forward, the European gas market could well face further stress tests from unplanned outages and sharp cold spells, especially if they occur late in the winter. Gas storage levels in Europe are well below their five-year average but not markedly below their previous five-year lows, which were reached in 2017.” – IEA, 21 september

Den senaste tidens prisutveckling i energirelaterade råvaror indikerar en marknad som pressas från båda riktningarna. Från perspektivet av optionalitet är det inte lika intressant att studera utvecklingen i den relativa efterfrågan v utbudet som att ta fasta på utvecklingen mot en efterfrågan med högre varians mot ett mer inelastiskt utbud.

Om vi accepterar idén att klimatförändringar probabilistiskt ger upphov till väder med högre varians kommer det uttryckas i en högre varians i efterfrågan på energi. Kalla vintrar blir kallare och varma somrar blir varmare. Den högre variansen i efterfrågan är negativt korrelerad med grön teknologis förmåga att producera energi. Vindkraftverk är som minst förmögna att producera energi när efterfrågan är som högst (vid extremt kallt och extremt varmt väder).

För att priset på optionalitet ska handlas oförändrat skulle det krävas att tillgångssidans elasticitet kompenserade för efterfrågans högre varians. När utvecklingen på tillgångssidan istället är den diametrala måste prissättningen på optionalitet relaterat till energi omprövas.

Märk gärna att man i citatet från IEA jämför den nuvarande storleken på reserver med genomsnittet under fem år och genomsnittet för dom fem åren dessförinnan. Man formulerar inte ett behov av successivt större reserver i konfrontationen med förväntad högre varians i efterfrågan.

Den nya prissättningen på optionalitet kan ta flera olika uttryck betingat på högre varians, en förskjutning av skew, eller större hänsyn till distributionens svansar (kurtosis) som är mer sannolika att realiseras i scenarion när priset på det sista oljemotsvarande fatet ska bestämmas innan det byter händer.

Jag har varit ganska tungt allokerad i energi sedan årsskiftet och får ständigt stoppa mig själv från att ta vinst, och påminna mig om att den viktigaste frågan är huruvida prissättningen på optionalitet i olje-, naturgas-, uran- och kolrelaterat är i paritet med den förväntade högre variansen i efterfrågan och det mer inelastiska utbudet eller ej.